今週の木曜日の未明、リスク資産の動向を決定するのは利下げそのものではない。

執筆｜David、深潮 TechFlow

今週の木曜日（北京時間）、米連邦準備制度理事会（FRB）は年内最後の金利決定を発表します。市場の予想は非常に一致しています：

CME FedWatchのデータによると、25ベーシスポイントの利下げの確率は85％を超えています。

もし実現すれば、これは9月以来3回連続の利下げとなり、連邦基金金利は3.5%-3.75%の範囲に下がります。

「利下げ＝好材料」というストーリーに慣れた暗号投資家にとって、これは良いニュースのように聞こえます。

しかし問題は、全員が利下げを予想しているとき、利下げ自体が市場を動かす要因ではなくなることです。

金融市場は期待の機械です。価格が反映するのは「何が起こったか」ではなく、「期待に対して何が起こったか」です。

85％の確率は、利下げがすでに十分に価格に織り込まれていることを意味します。木曜日の午前に実際に発表されたとき、予期しない出来事がない限り、市場は大きな反応を示さないでしょう。

では、何が本当の変数なのでしょうか？

FRBの来年に対する姿勢。 25ベーシスポイントの利下げはほぼ確実ですが、利下げサイクルがどれくらい続くのか、2025年に何回利下げができるのかが、市場が本当に賭けているものです。

木曜日の午前、FRBは将来の金利パスに関する予測を同時に更新しますが、この予測はしばしばその時の利下げ決定よりも市場の動向に影響を与えます。

しかし、今回は追加の問題があります。それは、FRB自身もあまり明確に見えていないかもしれないということです。

理由は、10月1日から11月12日まで、アメリカ連邦政府が43日間の閉鎖を経験したためです。この間、統計部門は業務を停止し、10月のCPIの発表がキャンセルされ、11月のCPIは12月18日に延期され、今週のFOMC会議よりも1週間遅れました。

これは、FRBの委員たちが金利の見通しを議論する際に、最近2ヶ月のインフレデータが欠けていることを意味します。

意思決定者自身が目隠しをして手探りしているとき、彼らが提供する指針はより曖昧になり、曖昧さはしばしばより大きな市場の変動の余地を意味します。

今週のタイムラインを見てみましょう：

FRBがどのような信号を出す可能性があるか、そしてそれぞれがどのような市場反応に対応するかを具体的に分析できます。

来年の期待を賭ける

FOMC会議の後、FRBは「経済予測概要」（Summary of Economic Projections）を発表します。

その中には、すべてのFRB委員が未来の金利についての期待を示す図があります。

各委員が1つの点を描き、彼が考える年末の金利の位置を示します。散らばった円点のように見えるため、市場ではこれを「点陣図」（dot plot）と呼ぶことが一般的です。過去の点陣図の原本はFRBの公式ウェブサイトで確認できます。

以下の図は、9月17日のFOMC会議で発表された点陣図です。

これはFRB内部の意見の相違と合意を示しています。点が集まっている場合、委員たちの考えが一致しており、政策の道筋が比較的明確であることを示します。

点が広がっている場合、内部に議論があり、未来は不確実性に満ちています。

暗号市場にとって、不確実性自体がリスク要因です。それはリスク嗜好を抑え、資金が入場するのではなく観望に傾くことを意味します。

図から見ると、2025年の列の点は主に2つの領域に集中しています：3.5%-3.625%付近に約8-9個の点、3.75%-4.0%付近にも7-8個の点があります。これは委員会内で2つの派閥に分かれていることを示しています：

一派は今年中にさらに1-2回利下げすべきだと考え、もう一派は停止するか1回だけ利下げすべきだと考えています。中央値は約3.6%に落ち着いており、大多数の基準期待は2025年内にさらに2回（今週のこの回を含む）利下げすることです。

2026年を見てみると、FRBメンバーの意見の相違はさらに大きくなります。

現在の金利は3.75%-4.00%で、もし来年の年末に3.4%程度に下がると、年間で1-2回の利下げを意味します。しかし、図を見ると、ある委員は2.5%まで下げるべきだと考えており（4-5回の利下げに相当）、また別の委員は4.0%のまま維持すべきだと考えています（1回も利下げしない）。

同じ委員会内で、最も積極的な予想と最も保守的な予想の間には6回の利下げの差があります。これは「高度に分裂した」FRB委員会です。

この分裂自体が信号です。

FRB内部でさえも意見がまとまらない場合、市場は自然に「足で投票」します。現在、トレーダーの賭けは公式の指針よりも積極的です。CME FedWatchは、市場が2026年に2-3回の利下げを織り込んでいるのに対し、公式の 点陣図 の中央値は 1回のみ を示しています。

したがって、今週木曜日のFOMC会議は、ある意味でFRBと市場の間の「対照」となります。FRBは市場に寄り添うのか、それとも自分たちのペースを維持するのか？

3つのシナリオ、3つの反応

現在の情報に基づいて、今週のFOMCは大きく3つの可能性があります。

1. 最も可能性が高いのは「予想通り」 ：25bpの利下げ、点陣図は前回の9月会議の指針を維持し、パウエルは記者会見で「データ依存」を繰り返し強調し、明確な方向性を示さない。

この場合、市場は大きな変動を示さないでしょう。なぜなら、利下げはすでに価格に織り込まれており、指針に変化がなく、新しい取引信号が欠けているからです。暗号市場はおそらく米国株に従って小幅に揺れ動いた後、元のトレンドに戻るでしょう。

これも多くのウォール街の機関の基準予想であり、高盛やレイモンド・ジェームズの最近のリサーチレポートもこの方向を指し示しています。

2. 次に可能性が高いのは「ハト派的」 ：25bpの利下げ、しかし点陣図は2026年に2回以上の利下げの可能性を示し、パウエルの発言は柔らかく、労働市場のリスクがインフレリスクよりも大きいと強調する。

これはFRBが市場の期待に寄り添い、緩和の道筋を確認することに相当します。ドルが弱くなると、ドル建ての資産が押し上げられ、流動性の期待が改善されることで市場の感情が高まります。BTCとETHは米国株の反発に従う可能性があり、前者は最近の高値を試すことが期待されます。

3. 可能性は低いが排除できないのは「タカ派的」 ：25bpの利下げがあるが、パウエルはインフレの粘着性を強調し、来年の利下げの余地が限られていることを示唆する；または反対票が複数出て、内部での緩和の継続に対する抵抗が示される。

これは市場に「あなたたちは考えすぎだ」と伝えることになり、ドルが強くなり、流動性の期待が引き締まり、リスク資産が圧迫されます。暗号市場は短期的に調整を迎える可能性があり、特に高ベータのアルトコインが影響を受けるでしょう。

ただし、もし単にタカ派的な発言であり、政策の実質的な転向ではない場合、下落幅は通常限定的であり、逆に入場の機会となる可能性があります。

通常、FRBは最新のデータに基づいて点陣図を調整します。しかし、今回は政府の閉鎖のために2ヶ月のCPIデータが欠けており、不完全な情報に基づいて判断せざるを得ません。

これにはいくつかの連鎖反応が伴います。まず、点陣図自体の参考価値が低下します；委員たち自身が不確実であるため、描かれる点はより分散する可能性があります。

次に、パウエルの記者会見の重要性が高まり、マーケットは彼の言葉の一つ一つから方向感を探ることになります。 もし点陣図が示す傾向とパウエルの口調が一致しない場合、市場はさらに混乱し、変動が大きくなる可能性があります。

暗号投資家にとって、これは木曜日の午前の市場が通常よりも予測しにくくなることを意味します。

方向性を賭けるよりも、変動そのものに注目する方が良いでしょう。不確実性が高まるときは、ポジションをコントロールすることが、価格の上下に賭けることよりも重要です。

今晩の求人データは、あなたが思っているほど重要ではない

前述したのは木曜日のFOMCですが、今晩（北京時間火曜日23:00）にも発表されるデータがあります：JOLTs。

SNSでは時折「流動性の方向を静かに決定する」といった重要性が語られますが、実際にはJOLTsはマクロデータの中での重要性はそれほど高くありません。もし時間が限られているなら、木曜日のFOMCに集中するだけで十分です；

もし労働市場の背景情報をもう少し知りたい場合は、以下を続けて読んでください。

JOLTsの正式名称はJob Openings and Labor Turnover Surveyで、翻訳すると「求人と労働移動調査」となります。これはアメリカ労働統計局（BLS）が毎月発表し、アメリカの企業がどれだけのポジションを募集しているか、どれだけの人を雇用したか、どれだけの人が退職したかを統計しています。

その中で最も注目されるのは「求人件数」（job openings）です：数字が高いほど、企業の採用需要が旺盛で、労働市場がタイトであることを示します。

2022年のピーク時にはこの数字が1200万を超え、企業が人材を獲得するために必死で、賃金が急速に上昇し、FRBはこれがインフレを押し上げることを懸念しました。現在、この数字は約720万に回復し、基本的にパンデミック前の正常な水準に戻っています。 画像出典：金十データ

なぜこのデータの重要性が過大評価されていると言えるのでしょうか？

第一に、JOLTsは遅行指標です。今日発表されるのは10月のデータですが、今はすでに12月です。市場はよりタイムリーなデータ、例えば毎週発表される新規失業保険申請者数や毎月初めに発表される非農業雇用報告により関心を持っています。

第二に、710万件程度の求人件数の予想自体が「過熱」とは言えません。以前のアナリストは、求人件数と失業者数の比率が8月に1.0を下回ったことを指摘しており、現在の失業者1人に対して空いているポジションが1つもないことを意味します。

これは2022年の「1人の失業者に対して2つのポジション」という状況とは完全に異なります。労働市場が「過熱」しているというストーリーは、実際にはすでに時代遅れです。

LinkUpとWells Fargoの予測によると、今晩発表される10月のJOLTsはおそらく7.13-7.14M程度で、前回の7.2Mと大きな変化はないでしょう。

もしデータが予想通りであれば、市場は基本的に反応しないでしょう；これは「労働市場が引き続き緩やかに冷却している」という既存のストーリーを確認するだけであり、誰もFRBに対する期待を変えることはありません。

今晩のデータはFOMC前の「前菜」のようなもので、真のメインディッシュは木曜日の午前にあります。

私の手元のBTCはどうなる？

前の章ではマクロデータについて話しましたが、あなたがより関心を持つかもしれないのは、これらの要素が私の手元のBTCやETHにどのように影響するかという問題です。

結論から言うと、影響はありますが、「利下げ＝上昇」というほど単純ではありません。

FRBの金利決定は、いくつかのチャネルを通じて暗号市場に影響を与えます。

第一はドルです。 利下げはドル資産の利回りを低下させ、資金は他の行き先を探します。ドルが弱くなると、ドル建ての資産（BTCを含む）は通常より良いパフォーマンスを示します。

第二は流動性です。 低金利環境では、借り入れコストが低く、市場にお金が増え、一部はリスク資産に流入します。2020-2021年の牛市は、FRBの無制限の量的緩和の結果であると言えます。

第三はリスク嗜好です。 FRBがハト派の信号を発信すると、投資家はリスクを取ることにより積極的になり、資金が債券やマネーマーケットファンドから株式や暗号通貨に流れます；逆に、タカ派の信号は資金を安全資産に戻すことになります。

これら3つのチャネルを合わせると、「FRB政策 → ドル/流動性 → リスク嗜好 → 暗号資産」という伝達チェーンが構成されます。

理論的には、BTCは現在2つの流行するアイデンティティを持っています：「デジタルゴールド」または「リスク資産」です。

もしデジタルゴールドであれば、市場が恐慌状態のときに上昇し、株式市場と負の相関を持つべきです。もしリスク資産であれば、ナスダックと共に上下し、流動性が緩和されるときに良いパフォーマンスを示すべきです。

実際のところ、過去数年のBTCは後者のように見えます。

CMEの研究によると、2020年以降、BTCとナスダック100の相関関係はほぼゼロから約0.4に跳ね上がり、時には0.7を超えることもありました。The Kobeissi Letterは最近、BTCの30日間の相関関係が一時0.8に達し、2022年以来の最高レベルであると指摘しています。

しかし最近、興味深い現象が見られました。CoinDeskの報告によると、過去20日間でBTCとナスダックの相関関係は-0.43にまで低下し、明らかな負の相関が見られました。 データ出典： https://newhedge.io/

ナスダックは歴史的高値からわずか2％の距離にあるのに対し、BTCは10月の高値から27％下落しています。

マーケットメーカーのWintermuteはこれについて次のように説明しています：BTCは現在「負のスキュー」を示しており、株式市場が下落するときにはそれ以上に下落し、株式市場が上昇するときには反応が鈍い。 彼らの言葉を借りれば、BTCは「間違った方向で高ベータを示している」のです。

これは何を意味するのでしょうか？

もし今週のFOMCがハト派の信号を発信し、米国株が上昇すれば、BTCは必ずしも同時に反発するわけではありません；しかし、もしタカ派の信号が発信され、米国株が下落すれば、BTCはさらに大きく下落する可能性があります。これは非対称なリスク構造です。

まとめ

これまで多くのことを話しましたが、最後に持続的に追跡するためのフレームワークを提供します。

今週（12月9-12日）何に注目すべきか？

核心は木曜日の午前のFOMCです。具体的には3つの事柄に注目します：点陣図に変化があるかどうか、特に2026年の金利中央値の予想、パウエルの記者会見の発言がハト派かタカ派か、そして投票結果に反対票が多いかどうか）。

12月中旬から下旬にかけて何に注目すべきか？

12月18日に11月のCPIが発表されます。もしインフレデータが反発すれば、市場は来年の利下げ期待を再評価する可能性があり、その際FRBの「緩和継続」のストーリーが挑戦されることになります。

2026年Q1に何に注目すべきか？

まずはFRB議長の人事異動です。パウエルの任期は2026年5月に満了します。

次に、トランプ政策の持続的な影響です。関税政策がさらに拡大すれば、インフレ期待が引き続き高まり、FRBの緩和余地が圧縮される可能性があります。

さらに、労働市場が加速的に悪化するかどうかに引き続き注目します。もし解雇データが上昇し始めれば、FRBは利下げを加速せざるを得ず、その際にはまた別のシナリオが展開されることになります。